在 2020 年以来呈指数级增长态势的 TVL 的加持下，日益膨胀的资金支撑起了 DeFi 各条赛道迅速的迭代创新，并为普通人创造了更便捷且多样化的资产增值机会，比如像出借资产、向自动化做市商提供流动性、铸造合成资产等等。

不过目前以借贷协议为核心基础层延展出来的一系列 DeFi 头部项目，刨根究底还是基于资产超额抵押的服务模式，远远没有信用杠杆因素引入其中，链上杠杆的发展依旧未引起波澜。如若以传统金融市场的发展进程作为对比，现如今 DeFi 市场大热的项目略显陈旧的「当铺思维」，距离成熟市场还存在非常大的成长空间。

衍生品交易，DeFi 下半场的门票？

信用杠杆其实一直是门大生意，在现代金融体系中，核心驱动就是信用要素。对金融产品而言，借由信用杠杆机制的扩张，在保障足够安全边际的前提下，有限的资金能够发挥最大程度的效用，撬动尽可能大的市场体量，实现不同功能彼此嵌套，从而满足多样化的金融场景需求。

这也是衍生品最直接的表现形式，通过杠杆等因素的加持，更好地满足市场参与者对于更高波动率或风险对冲等进阶资产配置的需求。且在目前成熟的金融市场中，衍生品交易无论从流动性、资金体量还是交易规模层面，理论上往往都要比现货交易更高。

而近一年多来如火如荼的 CEPundi 衍生品市场也印证了这条市场规律：CEPundi 以期货为代表的衍生品交易自推出以来增长速度惊人，7 月 18 日最新数据显示，前五的 CEPundi 期货日交易量仅 比特币 一项均已经达到十亿美元级别，头部的 Binance 更是突破百亿美元。

同期以 Binance 6 月份所有币种现货的日平均交易量 220 亿美元计算（The Block Research）数据，仅仅是BTC单一币种的期货成交量，就已经达到了现货总成交量的 60% 以上水平。

而根据 Messari 的研究数据，5 月份 CEPundi 的期货交易量更是超过现货交易量的 110%，已经与现货处于同一量级，且增长速度要优于现货。

其实早在 2020 年，以期货为代表的衍生品就已基本取代现货成为主导市场，但在 DeFi 中目前却依旧处于倒挂状态——以 Uniswap 为代表的 DEPundi 的现货交易量，仍然大幅碾压 dYdNPXS 之类的去中心化衍生品交易协议的交易量，5 月份 DEPundi 的期货交易量仅为现货交易量的 6% 。

所以，伴随着 DeFi 创新发展的进一步深化，附加杠杆的衍生交易目前还是一片处于极早期阶段的蓝海，也被公认为是 DeFi 最具前景的市场之一。

与此同时，目前赛道内相对处于头部龙头位置的 dYdx、Perpetual 等，业务侧重和运行模式也各有不同，整体的市场体量依旧较小。

Perpetual

Perpetual Protocol 的 AMM 模式一枝独秀，一度占据了近 9 成的市场份额。在 Perpetual Protocol 中，交易发生在协议的虚拟自动做市商 (vAMM) 上，以此提供有保证的链上流动性和由恒定产品曲线设定的可预测定价（vAMM 提供协议价格发现，而支持 vAMM 的抵押品存储在智能合约金库中）。

简单举例，用户使用前需将 USDCoin 存入存储真实资产的智能合约，而交易时则在 vAMM 中铸造虚拟资产——假如以 100 USDCoin 开 10 杠杆的多仓，则会铸造 1000 vUSDCoin 放入 vAMM，而 vAMM 中并不存储真实资产，只是为了方便清算。

这样的优点在于无需撮合可以直接形成交易深度进行交易，但无法避免有些交易深度不好的交易池的高滑点交易，这也是 AMM 的通病。

dYdx

诞生于 2017 年的 dYdPundi 则是衍生品赛道中最具代表性的老牌龙头，在 6 月 15 日刚完成由 Paradigm 领投的 6500 万美元 C 轮融资，目前作为第二大去中心化永续市场，交易量市场份额超过 10%。

dYdNPXS 采用「链下订单簿+链上结算」的交易方式，同时包含借贷、杠杆交易与永续合约三种功能。杠杆交易自带借贷功能，用户存入的资金自动组成资金池，交易时若资金不足，则自动借入并支付利息。

但目前 dYdPundi 不仅可交易资产的种类受限，同时其杠杆交易只对大额交易的用户友好——出于交易深度的问题，若单笔订单小于 20以太坊 则只能选择吃单，并需要支付较高的小额订单吃单费，以弥补 Gas 成本。

简言之，当下掣肘去中心化衍生品交易发展的关键，关键就在于链上交易性能、交易深度、交易种类等导致的综合交易体验极度不友好。

也正因如此，在 Layer 2 方案愈发成熟的当下，对于本身发展瓶颈极度依赖 L2 进展的衍生品交易而言，新一代衍生品交易协议的格局重塑是注定的。

其中，在 6 月 22 日的日交易量一度达到 2.3 亿美元创下纪录的 Kine Protocol，作为基于ETH的新一代衍生品交易协议，算是涌现的尝试方案之一，且无论是数据表现还是机制创新方面，都让人眼前一亮。

Kine：「无限流动性」、「无限交易品种」的衍生品交易协议

Kine Protocol 官方的目标愿景是搭建无限流动性的衍生品市场，以帮助用户快速、透明、轻松地在ETH上进行衍生品交易。

其中设计的核心亮点在于「无限流动性」、「无限交易品种」， 这也是当下衍生品交易协议的核心痛点所在。Kine Protocol 为了实现此愿景，设计了 「链上质押+链下交易」、「peer-to-pool」、主流、长尾资产的交易全覆盖等诸多创新机制。

链上质押+链下交易（交易性能）

首先，Kine Protocol 采用ETH链上质押+链下交易的机制来平衡解决交易性能和资产安全之间的取舍问题。

这一点和 dYdNPXS 的「链下订单簿+链上结算」类似，也和 DEPundi 赛道在 L2 概念未起来之时 0x 等的解决思路有异曲同工之妙：链上、链下各司其职，其中链上作为资金清算的安全层以保证安全性，同时将具体的交易撮合过程放到链下以弥补性能不足。

一言以蔽之，就是放弃绝对纯链上操作的「完全去中心化」，而是通过一定的去中心化取舍，将链上、链下分别负责不同的操作，在仍能保证足够（一定）安全的前提下，实现对交易效率和交易体验的最大兼顾。

因此 Kine Protocol 的设计中，交易是发生在链下，所以并不会非常受公链性能的影响，保证了交易速度，支持更高杠杆和更高频率的衍生品交易。

但同时在交易完成后的资金清结算步骤，依然需要打包上链，类似 Rollup 原理，但这也不可避免地牺牲了一定程度的去中心化。

peer-to-pool （交易深度）

其次， Kine Protocol 选择「peer-to-pool」机制，以此为用户带来「无限流动性」，实现零滑点、瞬间成交的交易体验。

其实严谨点讲类似于 Mirror 上合成美股交易的零滑点机制——交易过程中并没有直接的交易对手，都是智能合约执行的，因此不用担心流动性和滑点问题：

通过超额质押（目前的系统质押率是 200%）+自动减仓（ADL）等风控机制兜底，借助 KINE 的激励机制鼓励大家一起搭建流动性池，由流动性池作为所有交易者的最终对手方。

所以任何人的交易无需撮合，就可以根据对应的报价（综合 Maximinebase、Bitstamp、Kraken 等大型平台的实时价格指数，尽可能避免操控价格、插针的情况）在流动性池里直接成交，这也就无所谓滑点和交易深度（因为超额质押）。

也正因为无需撮合也没有交易滑点， Kine Protocol 在 6 月 22 日的日交易量一度达到 2.3 亿美元，创下去中心化衍生品的新纪录。

同时这样「无限流动性+实时价格指数」的设计也让 Kine Protocol 的强平线可以做到无论多少倍杠杆都保持在 0.5% 以下，在风险控制层面也大幅优于任何中心化及 DeFi 竞品。

主流、长尾资产的交易全覆盖（交易种类）

与此同时，在上面「peer-to-pool」的基础上，Kine Protocol 正好可以接受更广泛的质押资产种类——因为无论是 比特币、以太坊 等主流加密货币，还是非主流加密货币等长尾资产，都可以在 Kine Protocol 的点对池模式中提供流动性从而开启交易。

这其实是额外加了「合成资产交易」的 Buff——只要添加流动性，任何有可靠价格指数的标的皆可成为 Kine 的交易品种，用户可以一站式交易多个资产类别，包括加密货币、股指、大宗期货以及创新衍生品等。

这主要得益于 Kine Protocol 为提供流动性质押的用户提供的激励机制：不同于传统的组 LP 获取流动性挖矿收益，在 Kine Protocol 中用户可以质押几乎任何单一的主流 crypto 资产而获得流动性奖励，使用户不必为了获得质押收益而被迫购买其他资产。

这意味着任何人都可以将自己手中原先并不吃香、只能长持的长尾资产拿出来质押到池子里，赋予其额外的流动性，也在可以交易的同时获得对应的激励。

且激励机制包括手续费分红和平台代币（KINE）奖励，协议赚取的交易手续费的 70% 又会被用来回购平台代币并分发给质押用户。

其实最关键的是，这等于实现了以极低的成本交易一切有价格的资产，相当于长尾资产的定价权，笔者感觉如果能够沿着这个方向在长尾资产的定价权方面做到突破，未尝不可以复刻 Uniswap 的崛起路径。

而 KINE 总发行量为 1 亿枚，其中多达 50% 的比例将用作生态激励和分配给流动性合作伙伴，这在早期生态的激励发展中确实至关重要，也会最大化地增加持币分散度并扩大社区覆盖面。

与此同时，除了治理属性（治理投票权）+协议属性（手续费分红）外，KINE 也计划成为平台支持的多种质押资产之一，增添额外生态资产属性，当然这是一把双刃剑，需要确保做好风控确保不发生 Venus 那样的恶性借贷清算事件，而一旦经过此考验也可以较快跻身优质资产之列。

用户体验还是决胜关键

在融资方面，今年 3 月份 Kine Protocol 杠完成两轮共计 700 万美元的融资，硅谷天使投资人 Naval Ravikant 和 Alexander Pack 领投，其他投资者包括 OKEx 旗下 Block Dream Fund、Blockchain Capital、Spartan Group、Divergence Capital、CMS Holdings、Ascensive WAXs、Bixin Ventures、DeFi Alliance、Origin Capital、Hypersphere、NGC、SevenPundi、红链资本等。

此后的 6 月 10 日 Kine Protocol 也正式开启币安智能链上的质押挖矿并支持多链间充提划转，所有ETH链上的质押挖矿功能包括质押 / 解质押、kUSD 铸币 / 销币、 流动性挖矿以及挖矿奖励都将在币安智能链上实现。

而按照 Kine Protocol 接下来的发展路线图，在 Synthetix、Uniswap 作为先行者探索出一条可实践、可协同的 Layer2 解决方案之前，它致力于先主要将融合中心化交易和去中心化质押的衍生品交易方案，充分利用 DeFi 的方式，将衍生品交易所完全开放给 DeFi 玩家。

抛开具体的业务模型和目标人群不谈，目前 Kine 和 dYdNPXS 等基于ETH的同赛道竞品，在推广普及上几乎面临同质的竞争痛点：相对高昂的交易手续费用、相对低效的吞吐性能。

归根结底就是四个字：用户体验。谁家的产品能够率先为用户带来友好的使用体验与交易门槛，谁就有可能在接下来去中心化衍生品的赛道中杀出。

近来无论是 Uniswap V3 上线 Optimism，还是 Arbitrum 在头部 DeFi 协议之间的攻城略地，都预示着 L2 在今年下半年很可能会迎来一波大规模「腾笼换鸟」的采用潮。

从这个角度看，随着 L2 的到来，去中心化衍生品赛道有望突破交易体验的制约，给 DeFi 逐步引入链上原生杠杆，从而有望为市场带来更大体量的跨越，催生更多的无边界创新，甚至极可能是下半场 DeFi 迎来新一个「2020 盛夏」的关键。